岁末将至 投资风险却重现江湖

利率市场的鸽派倾向,让有些分析师预期10年期公债收益率可能测试近期区间的底部,略高于3%。

债券多头在本周感恩节至少有两件事值得庆幸:地缘政治动荡和全球增长担忧最终可能导致美联储暂停政策紧缩。

欧洲局势紧张——从意大利预算争执到英国首相特里莎·梅的脱欧协议争论不休——正提升美国公债作为避风港的吸引力。同时,美联储高层官员暗示更加关注国际经济增长降温的风险,促使交易员削减2019年升息的预期。本周发布的经济数据都较为次要,加上感恩节假期,交易员降低升息预期的情况可能会持续下去。

美国10年期公债收益率11月16日收在3.06%,从10月创下的七年高点3.26%下滑。交易员目前预测美联储2019年只升息约35个基点,低于11月初预期的50多个基点,而且不到美联储预估的一半。利率市场的鸽派倾向,让有些分析师预期10年期公债收益率可能测试近期区间的底部,略高于3%。

“市场现在认为全球数据是影响美联储的一个真正因素,可能促使暂停升息,”Intellectus Partners LLC.首席经济学家Ben Emons说。“收益率上涨空间不大。”他预估10年期公债收益率可能跌到3%。

事实上,在11月14日美国公布消费者物价数据前,美债市场就已经开始热议是否因为油价重挫致使投资人逐渐缩减通胀预期。

有一派阵营,像是法国兴业银行预测进入2019年物价压力会逐步攀升,带动对抗通胀的需求,部分是因为投资人预计美国会对中国商品进一步加征关税。摩根士丹利同意这个看法,称由于课征进口关税,加上就业市场走强,2019年消费者物价应该会有上涨压力。

不过,交易员存疑。5年期盈亏平衡通胀率(代表投资人对直到2023年的通胀预期)已经从2018年高点2.19%跌到1.9%,接近1月以来最低。BMO Capital Markets认为,鉴于失业率降到 1969年以来最低水平尚未引发通胀跳升,市场这个反应可能刚刚好。

“这是理性的反应,因为我们很明显达到了可持续的失业率水平,却没有看到通胀普遍回升,”BMO利率策略师Jon Hill说。“我们认为,这显示对全球经济增长的担忧未来几季后会逐渐增加。”

债券投资人面临的最大问题是决策官员认同消费者物价展望降温的看法,抑或是预期通胀加速上升,可能需要再升息。

随着此前股市和油价下跌,美国10年期公债收益率从7年高点下滑,收在3.18%。2年期和10年期公债的收益率曲线出现8月以来最平走势,在美国中期选举尘埃落定后,市场焦点转向美联储紧缩政策的路径。交易员预期12月再加息后,2019年升息0.25个百分点的次数将近两次。

消费者物价数据是通胀辩论的下一个关键。据彭博调查,继9月上升2.3%后,10月消费者物价可能较2019年同期上涨2.5%。外界普遍预期,这份消费者物价报告与其他数据同步显示,稳定朝美联储2%的通胀目标前进。

“基本面因素全都指向通胀走高,”Amherst Pierpont Securities LLC首席经济学家Stephen Stanley说。“从现在起,通胀风险偏向上升,而非下降。我们会看到通胀目标明显高估。”

摩根士丹利不久前的报告指出,发现抗通胀债券(TIPS)、通胀互换合约跟未来一年消费者物价可能的路径“高度脱钩”,建议依据盈亏平衡通胀率,或一年期通胀互换合约,做多期限较短的TIPS。

然而,BMO则持不同观点。如果美中贸易争端压制中国经济增长,油价大跌可能是预兆,加强盈亏平衡通胀率下降的论点。

BMO的Hill说:“如果中国经济放缓,全球对大宗商品的需求会减少,这将是通胀下降的另一个风险。”

延伸阅读A:摩根士丹利称美元涨势已是强弩之末,卖出的时候到了

摩根士丹利指出,美元多头走势已告终,现在是抛售美元的时候了。

“我们认为美元在目前水平附近已达到高点,”摩根士丹利外汇策略全球主管Hans Redeker在报告中写道。“在通胀压力趋缓和油价下降之际,信贷利差扩大,股价下跌,主权债收益率也开始下滑,美元可能走软。”

贸易紧张局势升级,美国公债收益率攀升,美国经济强劲,激发投资人对这一全球最大储备货币的需求。彭博美元即期汇率指数自4月中旬以来已上涨8%,看多美元的对冲基金乐不可支,最近把美元的净多单部位增加到2017年1月以来最高水平。

然而,摩根士丹利认为近期外资流入美国资产的情况只是短期现象,容易出现快速反转——是另一个美元可能疲软的迹象。

Redeker说:“我们看到有迹象显示,流入美国的资金已经转移到货币市场基金,是受套利交易所驱动,而不是强劲的外来直接投资或其他长线资金。”

美元的走势很可能带来意料之外的蝴蝶效应——例如,欧洲央行的量化宽松计划大幅压低了欧元。

根据欧洲央行研究人员的一份研究报告,规模势在2018年年底问鼎2.6万亿欧元(约合2.9万亿美元)的购债计划将欧元/美元汇率压低了大约12%——相当于2014年9月至2016年底欧元跌幅的一半以上。最为重要的是,这一影响需要很长时间才会消退。

该研究发现,一般来说,当欧洲央行的资产负债表相比美联储扩大1个百分点,欧元就会在九个月内贬值约0.35个百分点,之后缓慢回升。

至于造成这种影响的原因,研究员Luca Dedola、Georgios Georgiadis、Johannes Graeb和Arnaud Mehl写道:

欧洲央行的资产负债表规模相对于美联储扩大导致汇率贬值的背后原因是,欧元/美元短期货币市场利率之差缩小、交叉货币基差扩大、引发汇率风险溢价调整。有一个量化因素在QE汇率效应中的贡献巨大,来自于对未来货币政策立场的预期调整。

当然,欧洲央行决策者常常说汇率并不是他们政策锚定的目标。不过,过去几年欧元走贬确实助推了欧元区经济的复苏。

延伸阅读B:美元2019年预期分化?汇丰坚定看多,摩根士丹利称已见顶

全球最大的美元多头之一正坚定看多,因为美国经济强劲增长,而且相比欧洲的利差处于历史最高水平之列。

“市场永远在寻找美国经济放缓的迹象,而经济并没有这样,”汇丰首席外汇策略师David Bloom在马德里接受采访时表示。“为什么不买美元?即使全世界变得厌恶风险了,美联储不得不降息了,美元和日元也将胜出。”

由于美元2018年意外强劲上涨,全球范围内的投资策略都被打个措手不及,华尔街银行对2019年美元走势产生了分歧。摩根士丹利全球外汇策略主管Hans Redeker表示美元已经见顶,理由是投资流动情况及经济放缓。高盛也表示美元很难再涨。然而,汇丰的这位首席外汇策略师认为,美元兑欧元自4月以来上涨超过6%,他的看涨立场得到了证实。

Bloom预计,到2019年年底,美元将上涨3%至1欧元兑1.10美元。与彭博跟踪的19位分析师相比,他对欧元/美元最为看跌。与平均预期相比,Bloom还更为看好美元兑包括南非兰特在内的一系列货币。

他表示,如果交易商变得怯懦,投资者将陷入持续加息的强劲商业周期所带来的美国资产陷入困境,而避险需求可能会推动美元走强。

近期的数据突显了看涨欧元之难。德国第三季度经济产出萎缩,ZEW调查显示投资者对回暖前景并不乐观,使德国10年期国债实际收益率达到2018年来低点。

“我们之所以认为美元将强劲而稳定,是因为美国与其它地方表现’分化’——这一点自2018年第一季度开始变得明显,并在近期数据中得到强化,”麦格理集团策略师Thierry Wizman和Gareth Berry本周在报告中写道。

与此同时,经通胀调整的美国欧洲利差处于历史最高水平之列,名义收益率也超过其他G-10国家。这一切扶助美元兑G-10货币在2018年上涨4%。

只有在美联储取消进一步加息的第三种情况下,Bloom才认为美元看跌。“你有一个三面骰子,只有一面会输,”他说道。

虽然摩根士丹利的美元大空头认为,股市、信用产品下跌是削减美元敞口的理由,但衍生品市场的乐观情绪在过去一周有所升温。

风险逆转显示,3个月期权交易员增加了对美元兑一篮子六种主要货币的押注。彭博汇总数据显示,看涨期权相比看跌期权的溢价上升,距离8月中创下的2018年来收盘高点还有不到10个基点。

延伸阅读C:油价暴跌牵一发而动全身,冲击波传遍全球股汇债市

不到两个月时间,投资者对油价的预期就从100美元变成了50美元以下。难怪全球市场要随油市而动了。

从股市、债市到汇市,全球资产都受到油价动荡的牵连。油价在11月12日创出三年来最大单日跌幅,以及有史以来最长的连跌纪录。

尽管在石油输出国组织(OPEC)主席Suhail Al Mazrouei表示该组织及其盟友将根据需要平衡市场后,WTI原油期货攀升,但从11月14日早些时候的交易展现的紧张情绪来看,跌势可能并没有结束。

以下为不同资产受到的影响:

股市承压

欧洲斯托克600指数此前下跌,石油和天然气股均在领跌行列。痛苦可能尚未结束。尽管油价波动加剧,能源股相对于大盘指数的表现还没有刷新早先触及的年内低点。

美股方面,能源股在此前对标普500指数构成最大拖累,推动大盘回吐一度超过1%的涨幅收跌。据Macro Risk Advisors,油价波动率窜升将给美股跌势火上浇油。

11月13日约有8000万美元资金流出SPDR标普油气勘探与生产交易所交易基金(ETF)(代码XOP)。这是连续第三天资金外流,规模达到逾两周以来最高。

这支ETF的做空兴趣达到一年多以来最高水平,近四分之一的流通中份额已被借出。该基金追踪一个美国石油和天然气公司的等权重篮子。

信用债之痛

油价下跌已经让公司债市场苦不堪言,但这番动荡或许会迫使投资者加倍警惕。

美国投资级债券面临2008年以来最糟糕的一年,BBB评级的债券约有15%来自能源企业。

能源板块也占美国高收益债指数的15%左右,该指数在11月13日创出六周最大跌幅。能源板块垃圾级债券的收益率自10月初以来大幅上涨。

不过正如彭博Markets Live博客中Ye Xie所写,对2010年以来油价与高收益债利差的回归分析显示,WTI油价在50到70美元的时候,垃圾债看上去表现不错。他的分析显示,油价低于45美元时,利差往往会扩大。

与此同时,油价下跌使衡量德国和美国整体通胀预期的市场指标接近2018年低点。价格增长放缓,可能意味着货币政策偏鹰派的前景减弱。

对新兴市场的影响

对新兴市场资产和经济而言,油价下跌喜忧参半。沙特阿拉伯这样的海湾产油国会蒙受损失,而土耳其和印度等能源进口国则会从中获益。

对其他新兴资产的影响,可能与油价体现出的全球经济形势关系更大。若油价下跌是需求所致,就意味着经济增长放缓,不利于发展中国家。若是供应增加所致,则对新兴市场的影响就没有那么明确。

对投资者来说不幸的是,造成目前油价下跌的原因两者兼而有之。难怪油价和MSCI新兴市场股票指数的相关系数变化很大。

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